12月15日下午，深交所發(fā)布公告稱，江蘇中潤光能科技股份有限公司符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求。

換句話說，電池片老三中潤光能成功過會(huì)。

圖源：深交所

不過，值得注意的是，與最初申報(bào)稿相比，上會(huì)稿下調(diào)了募資金額，由40億元下調(diào)至23億，原擬投向年產(chǎn)8GW高效電池片（二期）項(xiàng)目的20億資金未變，擬補(bǔ)充流動(dòng)資金的20億降至3億。據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，這或許是在監(jiān)管收緊背景下，中潤能突出“重圍”的重要原因。

圖源：中潤光能招股書

落后產(chǎn)能淘汰緩慢，業(yè)績可持續(xù)性遭疑

在深交所過往的兩輪問詢中，中潤光伏的業(yè)績?cè)鲩L的可持續(xù)性一直是監(jiān)管關(guān)注的焦點(diǎn)問題。

中潤光能在申報(bào)稿中披露，2020年-2022年，公司總營收分別為25.33億、50.89億、125.52億元，年復(fù)合增長率達(dá)122.61%，2023年上半年，公司營收更是達(dá)到了107.69億元，根據(jù)中潤測算的2023年全年?duì)I收202.22億-247.12億算，若業(yè)績兌現(xiàn)，3年復(fù)合增長率將高達(dá)113.68%。

與亮眼的營收相比，公司實(shí)際到手的凈利潤才是外界爭論的要點(diǎn)。公司三年一期歸母凈利潤分別為1.12億、-1.92億、8.30億、9.31億，整體業(yè)績波動(dòng)較大，甚至在2021年受硅料價(jià)格影響出現(xiàn)負(fù)數(shù)。

此外，數(shù)字新能源DataBM.com還發(fā)現(xiàn)與另一家專業(yè)化電池片企業(yè)潤陽股份相比，此前三年，公司與其在毛利率方面同樣差距不小，2020年-2022年，中潤光能毛利率分別為12.56%、5.28%、14.11%；同期，潤陽股份毛利率則達(dá)到了19.62%、10.91%、16.89%，在硅片價(jià)格大漲的2021年，兩者毛利率相差一倍不止。

在回復(fù)函中，公司表示與潤陽股份相差較大的原因主要系公司在182mm尺寸上的電池片擴(kuò)產(chǎn)及海外經(jīng)營落后一步。同時(shí)，又因在多晶硅電池片產(chǎn)能淘汰進(jìn)度緩慢，而造成了毛利率在2020年-2021年間與通威股份相比相對(duì)較低，截至2023年6月底，中潤光能多晶電池片營收仍有3.33億。

電池片老三，上下沒有議價(jià)權(quán)？

據(jù)數(shù)字新能源DataBM.com發(fā)布的2023上半年光伏電池片出貨量排行榜顯示，中潤光能以13-14GW出貨量位列第三，僅次于通威和愛旭，其后，潤陽股份和鈞達(dá)股份分別以12-13GW、11.4GW緊隨其后，三者差距不大。

2023年電池片出貨量排行榜

圖源：數(shù)字新能源DataBM.com

雖然有老三的位置，但從產(chǎn)業(yè)鏈位置上看，似乎名不副實(shí)。 

圖源：中潤光能第一輪審核問詢中深交所提出質(zhì)疑

在中潤光能第一次問詢回復(fù)中，數(shù)字新能源DataBM.com發(fā)現(xiàn)，在硅片采購上，公司存在議價(jià)權(quán)較弱的特點(diǎn)。

圖源：中潤光能第一輪審核問詢函的回復(fù) 

從公司披露的硅片采購價(jià)及市場均價(jià)對(duì)比圖中可以看出，在182mm尺寸硅片采購上，公司采購價(jià)基本與市場均價(jià)齊平，甚至有時(shí)段出現(xiàn)，采購價(jià)高于市場均價(jià)的情況。

不僅182mm如此，在公司以往的強(qiáng)項(xiàng)166mm及以下尺寸中，也曾多次出現(xiàn)類似情況，這說明公司對(duì)上游的議價(jià)能力較弱。

對(duì)上無法強(qiáng)勢，對(duì)下同樣無奈。

針對(duì)深交所“在供應(yīng)鏈中是否處于弱勢地位”的質(zhì)疑。中潤光能也只是表示，2021年，受上游原材料價(jià)格高企以及“能耗雙控”等原因影響，下游組件廠商開工率持續(xù)處于低位，因此電池片生產(chǎn)成本的上漲未能及時(shí)向下游組件廠商傳導(dǎo)，即電池片價(jià)格漲幅不及原材料價(jià)格漲幅。

在第二輪問詢中，中潤光能也坦言，當(dāng)前電池片行業(yè)存在一定程度的供需失衡，即本環(huán)節(jié)產(chǎn)能建設(shè)和產(chǎn)量釋放高于下游采購需求。而這也或?qū)⒁馕吨緦?duì)下游組件廠商的議價(jià)能力將進(jìn)一步被削弱。

負(fù)債199億謀擴(kuò)張，買家“沒了”？

2020年-2021年，公司第二大客戶一直是天合光能，兩年內(nèi)，后者累計(jì)為公司貢獻(xiàn)9.78億營收，而到了2022年，天合光能則突然掉出了公司前五大客戶名單。

圖源：中潤光能招股書

2020年，天合光能組件產(chǎn)量12.36GW，電池片產(chǎn)量僅為7.863GW，缺口近4成。2021年，公司組件產(chǎn)量為24.235GW，電池片產(chǎn)能為18.897GW，此時(shí)缺口已降低至2成左右，也還是當(dāng)年，天合光能宣布210mm大尺寸電池產(chǎn)能占比超過70%。

而后者或許就是天合后來放棄采購中潤光能產(chǎn)品的主要原因，中潤光能直到2023年才宣布加快210mm大尺寸雙面 TOPCon 高效電池片開發(fā)以響應(yīng)市場，210mm生產(chǎn)基地江蘇龍恒三期及中潤徐州二期到2023年才陸續(xù)投產(chǎn)，此前182mm尺寸才是公司占比較大的產(chǎn)品系列。

實(shí)際上2022年，天合光能的電池片缺口不降反增，從2021年的22.03%擴(kuò)大至25.36%，但由于在210mm產(chǎn)品上的遲緩，中潤光能丟失了這個(gè)大客戶。

那募資20億投建滁州8GW二期項(xiàng)目又能否挽回下游客戶的心？

不盡然，2023年的產(chǎn)業(yè)格局較此前早已改天換地，中潤光能的主要客戶中，晶科能源、晶澳科技、阿特斯、隆基綠能等企業(yè)均已將業(yè)務(wù)觸角向上延伸至電池片、硅片等領(lǐng)域。

常年占據(jù)公司第一大客戶位置的晶科能源2021年、2022年電池片產(chǎn)能分別為24GW、55GW，到2023年末將達(dá)到90GW。據(jù)華泰證券測算，晶科能源的電池片自供率將從2020年的35%提升至今年年底的79%，提升速度十分迅速。

而在近兩年代替天合成為中潤第二大客戶的晶澳科技也在10月底對(duì)外表示，預(yù)計(jì)到2023年底，電池產(chǎn)能將達(dá)到組件產(chǎn)能的90%左右。

不過，中潤認(rèn)為，雖然下游組件廠商的電池片產(chǎn)能不斷提升，但產(chǎn)量的缺口將持續(xù)為公司產(chǎn)品帶來穩(wěn)定需求。

2022年中潤光伏客戶電池片缺口

圖源：中潤光伏第一輪問詢函回復(fù)

雖然中潤不斷強(qiáng)調(diào)一體化組件廠商產(chǎn)能缺口的絕對(duì)規(guī)模將在未來持續(xù)擴(kuò)大，但從中長期看，這種“夾縫”需求大概率將不斷減少，其最終將在電池片的競爭場上與昔日客戶“兵戎相見”。

截至2023年底，中潤光能電池片產(chǎn)能將超50GW，這背后是公司不斷地舉債擴(kuò)張。

2020-2022年及2023上半年，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為92.29%、95.56%、79.38%和79.11%。到今年三季度末，公司負(fù)債總額已達(dá)到199.14億元，較上年末增長77.04%。

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